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永泰生物打新課程實錄:細胞免疫治療第一股來襲!能否閉眼打新?

  • 來源:互聯網
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  • 2020-06-25
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大家下午好,歡迎收聽永泰生物打新課程,我是今天的主講人Grace。

今年上半年的行情如果用四個字來形容,那就是“藥不能停”,根據WIND數據統計顯示,今年未盈利生物科技類公司登錄港交所上市首日平均收益就已經達到33.62%。

但是可能會有朋友會問“今年醫藥板塊已經漲了那么多了,還能持續嗎?”“醫藥公司太難看懂了,看哪些關鍵指標比較好?”“最近港股上了很多醫藥板塊的新股,怎么選擇呢?”“馬上招股的永泰生物怎么樣?值不值得打新,ALL IN 呢?”

那我們來看一下今天探討的標的:“細胞治療第一股”永泰生物。我們將從公司所處的賽道、公司的基本面,投資醫藥公司的邏輯,以及相關的風險點四個維度出發,來進行講解。

行業概述:細胞療法,腫瘤治療的下一代療法

所謂賽道,就是標的所處的行業,不同的行業分析方式各不相同。

那么,究竟是什么樣的賽道才能稱得上“好賽道”?如何來評判這個“好”?標準是什么?我們以即將招股的“細胞治療第一股”永泰生物為例,來探討在今年未盈利生物制藥上市首日平均漲幅高達33.62%的這個“-B”賽道上,能否再創佳績。

對于生物醫藥行業而言,創新研發,將會成為在醫改進入深水區之際醫藥企業破繭成蝶的必經之路。因此,在生物醫藥領域是否擁有好的賽道,首先要看市場空間(市場容量)有多大,這將決定了公司的高度,其次要看市場競爭情況,是否是最好或者最優,這將決定了公司的寬度,最后還要看行業的政策背景,是支持還是否定,這將決定了公司長度,能走多遠。

首先來看永泰生物所處的賽道:用于治療腫瘤的細胞療法。

根據公開數據顯示,中國新發癌癥病例增長率在過去5年中超過了全球和美國同期水平,預計在未來5年,隨著人口老齡化進程加快,中國的癌癥新發人數仍將高速增加。2018年,中國新發癌癥患者人數達到了428.5萬人,2014年至2018年的復合年增長率為2.8%,預計2023年中國將會有486.5萬名新發癌癥患者。

2017年,我國死于惡性腫瘤的城市居民人數占比為 26%,是第一大致死因素;死于惡性腫瘤的農村居民人數占比為23%,僅次于心臟病的致死率。我國惡性腫瘤死亡率呈上升趨勢。2016年之前,城市居民的惡性腫瘤死亡率高于農村居民,2017年兩者的差距縮小 。

2005年,我國農村和城市居民的腫瘤死亡率分別為106/10萬人和 125/10萬人.2017年,分別上升到157/10萬人和 161/10萬人。由于治療技術的進步,惡性腫瘤死亡率在2010年以后上漲幅度趨緩.

按照性別來看我國常見的新發腫瘤類型。男性在腫瘤大病種中的發病率較高。男性在肺癌,胃癌,肝癌,結直腸癌,食管癌的發病率遠高于女性,這幾大腫瘤是我國患者人數最多的病種.

根據美國衛生總署的推斷,男性腫瘤發病率較高的原因之一是吸煙導致。而女性發病率明顯較高的腫瘤是乳腺癌和甲狀腺癌.

相比起龐大的的腫瘤患者人數,一些腫瘤的生存率之低讓人擔憂。根據Cance incidence and mortality in China數據統計顯示,5年生存率在30%以下的腫瘤包括:肺癌、胃癌、食管癌、肝癌、胰腺癌、白血病、膽囊癌、骨癌、腦、CMS,這些類型的腫瘤在腫瘤治療中是難上加難。

圖表一:我國腫瘤發病人數以及5年生存率(右軸)

數據來源:Cancer incidence and mortality in China,平安證券,格隆匯整理

面對高發病率低生存率的局面,目前針對腫瘤的治療方式,主要包括傳統治療方式:手術切除、放射療法和化學療法,以及新型治療方式:靶向藥物治療以及免疫療法。

其中,手術切除僅對早期患者有效,若癌細胞轉移則效果不佳;放化療較普遍,但選擇性差,對正常組織損傷大;靶向藥物(包括小分子和單抗) 綜合療效較好,毒副作用相對較小,但也面臨刺激腫瘤細胞基因變異、產生藥物耐受性等問題。

圖表二:癌癥治療方式優劣

數據來源:長城證券,格隆匯整理

而細胞免疫治療則被2020 BIO(Bio International Convention美國生物技術大會展覽會)中的羅氏全球醫藥合作負責人James Sabry博士預測“雖然小分子和抗體療法在30年后仍然存在,但是他們的重要性將有所降低。細胞療法將成為未來療法的主流!”

當癌細胞在人的體內循環的時候,T細胞可以找到其表面的異常信息,然后鎖定并摧毀它們。但是癌細胞非常善于偽裝,可以在一定時期內偽裝成正常細胞,從而躲避T細胞的監視。

細胞療法則可以幫助T細胞正確識別并摧毀癌細胞。為此,首先需要從患者的血液中提取T細胞,并進行特定的基因修飾,增強其攻擊和殺死癌細胞的能力。然后將修飾后的T細胞大量培養,并注射回患者體內。一旦進入患者體內,這些經過重新設計的T細胞會繼續繁殖并監視體內的癌細胞,并將其摧毀。這種療法可以極大的增強患者免疫系統的抗癌能力。

被稱為下一代腫瘤治療的細胞療法,細胞免疫治療可分為非基因改造及基因改造的細胞產品。

免疫治療在血液瘤領域具有壓倒性優勢,但在實體瘤領域療效卻不高,但中國癌癥高發群體基本上都是實體瘤,因此,此前免疫療法一直作為第三類醫療手段存在,但近幾年免疫治療在實體瘤的研究也開始有了突破性進展,其作為癌癥治療手段的價值得到重估。

細胞療法存在以下優勢:

  • 特異性:細胞免疫治療激活T細胞靶向特定腫瘤抗原。部分活化的T細胞分化為效應細胞直接或間接殺死腫瘤細胞,而部分還可以促進B細胞分化成產生抗體的漿細胞。
  • 適應性:每名患者中的腫瘤細胞會經常出現突變,導致免疫系統和靶向治療的逃避機 制。然而,患者的免疫系統能夠針對突變抗原產生數量有限的T細胞和B細胞。這些免疫細胞可以在體外被激活和擴增,然后注回患者,從而有效殺死突變的腫瘤細胞。在細胞免疫療法中,腫瘤抗原將會在T細胞殺死腫瘤細胞后釋放,腫瘤細胞能激活更多T細胞和B細胞殺死突變的腫瘤細胞。
  • 持久性:細胞免疫治療能刺激身體的免疫記憶,延長免疫系統的抗腫瘤反應。部分活化的免疫細胞成為記憶細胞,可以維持抗原的特異性識別能力并在隨后的抗原入侵期間清除病變細胞。因此,相較于傳統治療,癌癥免疫治療的持久性在預防腫瘤復發方面具有顯著優勢。

從市場空間上來看,腫瘤免疫治療賽道規模巨大,增速快、潛力巨大。根據Frost&Sullivan數據顯示,中國腫瘤免疫治療市場規模2018約為289億元,2013年至2017年增速為16.2%,2018-2022年增速約為34.6%,高于世界平均水平32.6%。預計中國的細胞免疫治療產品市場規模預計于2021年至2023年由人民幣13億元升至人民幣102億元, 復合年增長率為181.5%。主要基于以下假設:預期CAR-T產品將于2023年前后在中國上市,且預期第一批細胞免疫治療產品將于2021年獲得許可。

隨著更多細胞免疫治療產品獲批,市場預計于2030年達人民幣584億元,2023年至2030年的復合年增長率為28.3%。市場預期于2021年形成,由于當一項新技術進入市場時,預期其前數年的需求會快速增長,至往后年度將趨于平穩,將導致前數年的復合年增長率較高,而往后年度的復合年增長率較低。

從政策態度上來看,目前國內細胞免疫治療已獲得國家大力支持。2016 年,“魏則西事件”轟動全國,其中涉及的細胞免疫療法飽受爭議。全國的細胞免疫研究工作都處于停滯或緩慢狀態。

2016 年 12 月中旬,國家食品藥品監督管理總局藥品審評中心對外發布了《細胞制品研究與評價技術指導原則》(征求意見稿),為國內細胞治療行業制定了詳細的一般性與通用性指導原則。2017年,國家食品藥物監督管理局通過《臨床急需藥品有條件批準上市》規定,允許市場緊缺藥物在確證性臨床試驗前有條件批準上市,此后,國家也一直在完善免疫細胞治療方面的政策,為行業未來重新起航保駕護航。

永泰生物則成為“魏則西”事件后,中國首家拿到CFDA臨床試驗IND的細胞免疫治療企業,也是中國首家完成了完整臨床前研究并完成申報的細胞免疫治療企業。

圖表三:中國細胞免疫治療法規演變史

數據來源:明書,格隆匯整理

好賽車:18A章程后“細胞治療第一股”

好賽道之下必然孕育出不少大牛股。曾在ASH(美國血液學協會)上被稱為“黑馬”的金斯瑞生物科技(1548.HK),近期也將其子公司傳奇生物(LEGN.US)分拆美國上市,上市首日便取得60.87%的漲幅。

而我們要討論的永泰生物,則是將成為港交所允許未盈利生物科技類公司上市后,首家以細胞免疫治療產品為核心研發的生物公司,將成為好賽道之下難得的稀缺標的。

首先來看一下公司的整體簡介:

永泰生物是中國一家領先的細胞免疫治療生物醫藥公司,近年來專注于T細胞免疫治療藥物研發和商業化。

根據弗若斯特沙利文報告,公司的核心在研產品EAL?是中國首款獲準進入II期臨床試驗的免疫細胞產品,也是截至最后實際可行日期中國唯一獲準進入實體瘤治療II期臨床試驗的免疫細胞產品。

公司選擇了預防肝癌術后復發作為EAL產品臨床試驗的臨床適應癥。2018年中國肝癌的新增病例超過40萬,占全球肝癌新增病例的44.9%,且五年生存率僅有12.1%,遠低于所有癌癥40.5%的五年平均生存率。根據弗若斯特沙利文報告,除手術及介入治療外,中國目前無可供使用的藥物及方法能夠預防早期肝癌復發及延長早期肝癌患者無復發生存期及總生存期。因此,公司相信EAL?產品在上市后將迎來龐大的市場機遇。

從公司的研發產品管線來看,永泰生物共計擁有10項在研產品,包括EAL?產品,CAR-T細胞系列藥物和TCR-T細胞系列藥物。其中,進展最快的是用于治療肝癌(預防肝癌術后復發)的EAL?進入臨床II期試驗。在研產品所覆蓋的適應癥,不僅有傳統細胞治療作用的血液瘤領域,還有其他同業難以攻克的以肝癌、胃癌等為代表的實體瘤領域。

圖表四:在研產品管線

數據來源:招股說明書,格隆匯整理

  • EAL?:中國首款且唯一獲準進入實體瘤治療的臨床II期試驗

肝癌,指來源于肝臟的惡性細胞于肝臟生長及擴散,我國肝癌人數約占全球肝癌的55%。肝癌已經成為中國最常見以及死亡率最高的癌癥之一。根據Frost&Sullivan數據顯示,中國肝癌病例數目由 2014 年的 360,100宗上升至 2018 年的 400,200 宗,復合年增長率達 2.7%,預期于 2030 年時達 526,000 宗。

從類型上來看,肝癌有兩種主要類型,即轉移性肝癌及原發性肝癌。肝細胞癌(HCC)是成人中最常見的原發性肝癌類型,占肝癌患者 90%。HCC 亦是肝硬化患者死亡的最常見原因。HCC 的階段由多項因素決定,包括腫瘤的直徑和數量、血管侵犯及肝外轉移,這導致癌癥治療的選擇。

然而,目前市面僅存2種藥物,肝癌藥物極其稀缺,治療效果差。最常推薦的藥物(如索拉非尼和 樂伐替尼),臨床適應癥為晚期肝癌,從臨床數據上來看,普遍存在治療效果差,副作用大等明顯弊端。

圖表五:目前肝癌有藥物情況

數據來源:公開資料,格隆匯整理

根據Frost&Sullivan的數據顯示,早期肝癌的 5 年生存率約為 60.0%,明顯高于晚期肝癌(3%)。然而,60-70%的早期肝癌患者可能在 5 年內復發。復發可在肝切除后 2 個月內發生,而大多數復發發生在 1–2 年之間。因此,提高肝癌的早期診斷率并在肝切除術后接受治療以防止復發相當重要。雖然經肝動脈化療栓塞術(TACE)、干擾素,放療、靶向治療和中藥可用于肝切除術后的輔助治療,但并無一種被廣泛認可用于預防復發的輔助治療。因此,有效預防早期肝癌患者復發具有顯著的未被滿足的臨床需求,并且會在未來產生大量市場,可以在早期診斷更多患者。

圖表六:中國肝癌治療模式

數據來源:招股說明書,格隆匯整理

永泰生物的核心產品EAL?主要適應癥就是針對肝癌術后復發來進行治療。

從藥物機理上來看,EAL?產品為活化的自體淋巴細胞(AAL),旨在通過體外活化,擴增患者 CD8+殺傷性T細胞克服該等免疫抑制機制。相較于其他治療方式,EAL?主要優勢有:

(1)T細胞活性及數量高:利用體外活化擴增方法,提高抗腫瘤T細胞效力;

(2)副作用低:與放療及化療相比毒副作用低,可用于手術及其他治療后預防復發的治療;

(3)多靶點殺滅腫瘤細胞:可有針對性有選擇性殺滅腫瘤細胞,不影響正常細胞;

(4)作用范圍廣泛:EAL?進入體內后,可依賴細胞因子的分泌作用,主動免疫激發全身性抗腫瘤效應,作用范圍廣泛;

(5)恢復正常免疫功能:激活及擴增患者的T細胞可清除手術后不能徹底清除的殘留病灶,預防復發及轉移,同時能夠修復放療及化療所導致 的相關組織及內臟損傷。

圖表七:EAL?腫瘤殺傷機制

數據來源:招股說明書,格隆匯整理

AAL 療法為活化的自體淋巴細胞療法,為一種細胞免疫治療,其涉及輸注最初取自患者自體 外周血并在體外活化及擴增的 T 細胞.

在美國國家癌癥研究所(NCI)Steven Rosenberg 博士的研究基礎上,活化的自體淋巴細胞 (AAL)治療的相關技術已于日本開發.首次臨床試驗于日本進行,而研究數據刊發在「柳 葉刀」雜志上. 在用于肝癌的 AAL 療法成功進行臨床試驗后,日本的 Lymphotech Inc 和韓國的 Green Cross Cell Corporation 共同推動了此項技術的應用。

AAL 最終獲準分別于 2014 年及 2015 年在韓 國和日本上市.在韓國,AAL 治療相關產品被分類為細胞治療藥品,來自 Green Cross Cell 的 Immuncell-LCTM 于 2014 年被批準用于治療肝癌.Green Cross Cell 為一家于在科斯達 克(KOSDAQ)上市的公司(股票代碼:031390)。日本的 Lymphotech Inc 于 2018 年被 Green Cross Cell 收購。根據弗若斯特沙利文報告,Green Cross Cell 的市值于 2018 年底達到 5.49億美元,其 2018 年收入為 2700 萬美元。

從競爭情況上來看,永泰生物研發進程快,存在至少3年以上時間壁壘。截止2020年4月,中國尚未有上市的細胞免疫治療產品,共計有15個細胞免疫治療產品正在進行臨床試驗,其中13個產品用于治療血液癌癥,有且僅有兩種用于治療實體瘤的產品,即永泰生物的EAL?以及科濟制藥。與EAL?不同的是,因為其針對的患者群體(不符合肝切除條件的晚期HCC患者)有別于EAL?(已進行肝切除的早期HCC患者)。

換言之,從研發進程上來看,永泰生物領先于其他同業,并且在具備有條件上市資格的情況下,已經領先行業至少3年的研發周期,預計2021年上半年公司將會申請產品有條件批準上市。

圖表八:中國已提交NDA或正處于臨床試驗的細胞免疫治療產品

數據來源:Frost&Sullivan,格隆匯整理

好車手:知名上市公司股東持續加碼,跑馬圈地商業化加速

技術研發、實現獲批上市是18A生物制藥企業的第一步,更為關鍵的第二步是從研發階段到商業化階段,這個過程是公司收入、利潤爆發式增長的階段,這個過程往往伴隨著公司市值的大幅提升。

商業化的重點是股東能力、生產能力、線下渠道拓展等,形成一個整體的商業循環和產業鏈條,才能夠在競爭對手獲批之前,更快、更高效的占據市場。

由于中國醫藥服務的區域性、渠道的特殊性、核心資源集聚的特點,因此在醫藥行業的商業化階段,產業投資者對公司業績的貢獻和協調程度,要遠高于普通的財務投資者。

強大的股東背景助力公司的商業化推進。根據公司招股書顯示,公司此次上已經擁有多家知名上市公司的支持,包括天士力(600535.SH)以及新開源(300109.SZ)。此外,公司也獲得了大灣區產業基金的大力支持,未來公司有望借助知名股東的營銷網絡以及醫療資源開展產品商業化。

其中,天士力(600535.SH)主要以大健康產業為主線,以制藥業為中心,涵蓋科研、種植、生產、營銷等領域,擁有完整的醫藥銷售模式,這將為未來永泰生物商業化銷售提供有效助力。

新開源(300109.SZ)主要業務包括精準醫療業務,以基因測序為主要技術平臺的腫瘤早期篩查、婦女疾病的分子診斷、個體化醫療服務等。腫瘤早期篩查業務配合永泰生物的腫瘤細胞免疫治療,將會形成協同,打造完整產業閉環。

大灣區產業基金作為永泰生物的重要股東,筆者了解到,大灣區產業基金中的LP包括華潤集團。華潤集團在大健康領域的主要業務布局有:華潤醫藥(3320.HK)、華潤健康、華潤醫療(1515.HK)。一系列同業知名股東背書,看中的也是永泰生物硬核技術以及未來強大的商業化能力。

圖表九:公司上市后企業架構

數據來源:招股說明書,格隆匯整理

從商業化進程上來看,公司正在全國頂級腫瘤醫院跑馬圈地,筑起行業壁壘,具有先發優勢。

具體來看,核心產品EAL?的臨床試驗規格最高,規模最大。根據公司資料數據顯示,截止2020年2月,公司已獲得14家研究中心的倫理批件,均為國內頂級三甲醫院。其中,公司已與協和醫院、301醫院、北大人民醫院等11家頂級三甲醫院開展EAL?的臨床試驗(全國可以做肝癌手術的醫院不超過50家),未來將可以直接轉化為臨床銷售醫院。

值得關注的是,通常而言,針對同種產品一般醫院只會與一家公司合作,這對于國內唯一進入臨床II期的治療實體瘤的永泰生物而言,意味著在與各大三甲醫院建立合作之日起,就開始建立行業護城河,高筑壁壘。

圖表十:公司獲得國內三甲醫院倫理批件名單

數據來源:公司資料,格隆匯整理

如果與海外已上市的公司相比,公司未來商業化后的銷售情況或許更加直觀明了。

目前,與EAL?的技術相類似的有日本與韓國,我們以對標韓國的上市公司Green Cross Cell為例進行探討。

2007年,韓國食品藥品管理局批準使用Green Cross Cell的Immuncell- LCTM產品,進行預防肝癌復發的臨床III期試驗隨后獲批上市。

從臨床數據上來看,永泰生物的EAL?從無復發生存率和安全性的臨床數據優于Immuncell- LCTM。其中,EAL?12個無復發生存率為84.16%,高于Immuncell- LCTM的79.9%。EAL?嚴重不良事件率為2.08%,遠低于Immuncell- LCTM的7.8%。

從估值角度來看,韓國Immuncell- LCTM上市后每次注射5000美元,每個試劑包括16次注射,換言之,每位患者的試劑價格為8000美元。自Immuncell- LCTM獲批上市后,公司股價也在隨著公司業績提升不斷走高。僅2018年,公司凈利潤139.36億韓元,同比增長1841.36%,截止2020年6月22日收盤,Green Cross Cell市值5207.8億韓元(約30.35億人民幣)。

值得關注的是,韓國與中國的肝癌患者人數并非同等級別,我國患肝癌人數幾乎是韓國的20倍左右。倘若永泰生物的EAL?獲批上市,將在肝癌領域最起碼5年以上難以出現同類的競爭對手,外加公司在研產品正在擴大適應癥到肺癌、結直腸癌等領域,上市后的市場空間將遠高于韓國。

圖表十一:韓國上市公司 Green Cross Cell股價走勢

數據來源:英為財情,格隆匯整理

風險提示

未盈利生物公司存在一個共性:那就是未盈利,沒有比較穩定的收入,前期以燒錢研發為主,后期等待產品上市后再帶來大量的現金流。但這個是個雙向問題,一方面存在研發的不確定性,可能成功,可能失敗,十年磨一劍的比比皆是,研發崩了也很有可能,是個概率問題。但是另一方面來說,這個不確定性,也存在預期,市場的預期一旦落地,就會帶來質的飛躍,這中間也是絕佳的套利機會。

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  • 標簽:藝術類留學中介
  • 編輯:金泰熙
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